Firm leveraging in state-owned enterprises due to covid-19 pandemic: Case listed firms in OECD countries

Thumbnail Image

Files

master_Laakkonen_Jenni_2025.pdf (1.24 MB)

URL

Journal Title

Journal ISSN

Volume Title

School of Business | Master's thesis
Unless otherwise stated, all rights belong to the author. You may download, display and print this publication for Your own personal use. Commercial use is prohibited.

Authors

Date

2025-10-24

Department

Major/Subject

Mcode

Degree programme

Master's Programme in Accounting

Language

en

Pages

96

Series

Abstract

This thesis investigates how publicly listed state-owned enterprises (SOEs) in OECD countries adjusted their leverage in response to the COVID-19 pandemic relative to comparable non-state-owned enterprises (NSOEs). The firm-level panel covers three benchmark years—2017 (pre-pandemic), 2020 (crisis), and 2023 (recovery)—with the analysis centred on the latter two. Leverage is measured by the conventional debt-to-assets ratio (total debt divided by total assets). The empirical approach employs OLS regressions with firm-level controls and rich fixed effects, augmented by interaction specifications and post-estimation predictive margins/average marginal effects to quantify SOE–NSOE differentials. We find that SOEs are, on average, less leveraged than NSOEs across the sample, with the difference statistically significant. This lower leverage is not confined to majority-owned SOEs: even minority state ownership is associated with reduced leverage, although larger state stakes are, in normal times, linked to systematically lower leverage relative to non-state-owned counterparts. During the crisis, the SOE–NSOE leverage gap narrowed, and between 2017 and 2020 SOEs increased leverage more than NSOEs. Results exhibit substantial industry heterogeneity; moreover, the crisis-time increase in SOE leverage is concentrated in countries with stronger institutions, and firm size (proxied by total assets) is positively associated with the 2020 change in debt. The patterns are consistent with the role of policy interventions, including both implicit and explicit state guarantees, in facilitating SOE borrowing during the pandemic.

Tutkielma tarkastelee, miten OECD-maissa listatut valtio-omisteiset yhtiöt (state-owned enterprises, SOE) velkaantuivat COVID-19-pandemian myötä, verrattuna ei-valtio-omisteisiin (non-state-owned enterprises, NSOE) verrokkiyhtiöihin. Yritystason aineisto kattaa kolme ajankohtaa: 2017 (ennen pandemiaa), 2020 (kriisivuosi) ja 2023 (toipumisvaihe), joista pääfokus on kahdessa jälkimmäisessä. Velkaantumista mitataan perinteisellä velkaantumisasteella eli kokonaisvelalla suhteutettuna taseen loppusummaan. Empiirinen lähestymistapa perustuu OLS-malleihin yritystason kontrollimuuttujilla ja kattavilla kiinteillä vaikutuksilla, joita täydennetään interaktiomalleilla sekä ennustetuilla arvoilla ja keskimääräisillä marginaalivaikutuksilla SOE- ja NSOE-ryhmien erojen määrällistämiseksi. Tutkimuksessa havaittiin, että valtio-omisteiset yhtiöt ovat kautta linjan vähemmän velkaantuneita kuin verrokkinsa, eron ollessa tilastollisesti merkittävä. Matalampi velkaantuminen ei rajaudu vain valtion enemmistöomisteisiin yhtiöihin, sillä pienikin valtion omistusosuus on yhteydessä matalampaan velkaantumisasteeseen, joskin suurempi omistusosuus viittaa normaalioloissa matalampaan velkaantumisasteeseen suhteessa ei-valtio-omisteisiin yhtiöihin. Kriisiaikana (COVID-19) valtio-omisteisten ja ei-valtio-omisteisten yhtiöiden välinen velkaantumisen ero kaventuu ja tarkasteluajanjaksolla 2017–2020 valtio-omisteiset yhtiöt velkaantuivat enemmän suhteessa verrokkeihinsa. Tulokset vaihtelivat toimialoittain huomattavasti, mutta havaittiin, että valtio-omisteisten yhtiöiden kriisiajan velkaantuminen rajoittui vahvojen instituutioiden maihin ja että yrityksen koko (kokonaisvaroilla mitattuna) korreloi positiivisesti velan muutoksen kanssa vuonna 2020. Tulosten taustalla nähtiin vaikuttavan erityisesti poliittiset elvytyskeinot, joihin lukeutuivat niin implisiittiset kuin eksplisiittisetkin valtion takuut.

Description

Supervisor

Sihvonen, Jukka

Keywords

firm leverage, state-owned enterprises, covid-19, capital structure, state ownership, agency theory

Other note

Citation

Permanent link to this item

https://urn.fi/URN:NBN:fi:aalto-202511118743

Collections

[gradu] Kauppakorkeakoulu / BIZ