Active Owners as Drivers behind Board Interlocks

Abstract

Board interlocks, or interlocking directorates, have garnered wide academic attention as a form of interorganizational linkages. The phenomenon has been shown to affect for instance spread of organizational practices, board independence, management compensation, or even corporate performance though the results are partially mixed. Despite this progress in the research of implications, the origins of such ties have been somewhat neglected as common research designs have considered interlocks as purely exogenous phenomenon.

This study hypothesizes that common owners are a driver behind board interlocks by facilitating the nominations of their preferred director candidates which likely often serve in other portfolio companies of an owner. Furthermore, it is assumed that all owners are not equally significant with respect to board nominations. It is hypothesized that the owners' overall propensity to shareholder activism and thus also influencing board nominations is facilitated by three characteristics: ownership stake size, portfolio concentration and investment horizon. A model of dyadic interlock formation is developed to empirically test the hypotheses using sample of S&P 1500 companies during years 2003-2008.

As hypothesized, the results indicate that the role of owners is indeed significant in the emergence of interlocks but only certain owners, the active ones, are strongly associated with the phenomenon. The relationship between interlocking and investors is considerably higher for concentrated investors and is also higher for blockholders with larger stake sizes. Common owners with the combination of these two factors are the most influential ones with respect to interlocks. However, no evidence was found for the significance of investment horizon.

This study bridges the fields of board interlocks and shareholder activism. Firstly, it contributes to our understanding of interlock emergence by showing that the role of the owners should not be disregarded. This implies possible endogeneity problems in previous studies and emphasizes the need to consider interlocks on a more individual basis. Secondly, this study shows that instead of examining legal entity types, the heterogeneity among investors can be addressed by directly examining the portfolio and trading characteristics of an investor, which can then be used to assess the investor's tendency towards engaging in active ownership.

Yhteen liittyneet hallitukset viittaavat tilanteeseen, jossa eri yritysten hallitukset jakavat yhden tai useamman yhteisen hallituksen jäsenen. Aihetta on tutkittu laajalti ja sen on näytetty vaikuttavan muun muassa käytäntöjen leviämiseen, hallitusten riippumattomuuteen, johdon palkitsemiseen ja jopa yritysten menestymiseen, vaikkakin tulokset ovat osittain ristiriitaisia. Näistä edistysaskeleista huolimatta yhteen liittyneiden hallitusten syntyperä on usein jätetty huomiotta ja niitä on tarkasteltu eksogeenisena ilmiönä.

Tämän tutkimuksen hypoteesina on, että yhteiset omistajat ajavat suosimiensa ehdokkaiden hallitusjäsenyyttä ja ovat siten merkittävä tekijä yhteen liittyneiden hallitusten muodostumisessa. Lisäksi oletetaan, että kaikkien omistajien sijaan lähinnä aktiiviset omistajat ovat huomattava ajuri tällaisille hallituskytköksille. Tässä tutkimuksessa aktiivisuuden oletetaan riippuvainen kolmesta tekijästä: omistusosuuden koosta, portfolion keskittyneisyydestä ja sijoitushorisontin pituudesta. Hypoteesien testaamiseksi tutkimuksessa rakennetaan malli dyadisten hallituskytkösten syntymiselle, jota sovelletaan S&P 1500 -yrityksille vuosina 2003 - 2008.

Tulokset osoittavat omistajien roolin olevan merkittävä yhteen liittyneiden hallitusten muodostumisessa, mutta hypoteesien mukaisesti kaikki omistajat eivät ole yhtä merkittäviä. Keskittyneen portfolion omaavat sijoittajat vaikuttavat selvästi keskimääräistä vahvemmin hallituskytkösten syntyyn ja merkittävän omistusosuuden omaavat sijoittavat ovat myös aktiivisempia hallitusnimityksissä. Sijoitushorisontti ei ollut merkittävä tekijä arvioitaessa omistajien aktiivisuutta.

Tutkimus nivoo yhteen yhteen liittyneiden hallitusten sekä aktiivisiin sijoittajien tutkimushaaroja. Ensinnäkin näytetään, että hallitusten välisten kytkösten tarkastelussa on syytä huomioida myös omistajien vaikutus. Tästä johtuen aiemmat tutkimukset yhteen liittyneiden hallitusten seurauksista saattavat kärsiä endogeenisuusongelmista ja oletus hallituskytkösten homogeenisuudesta on kyseenalaistettava. Toisekseen tutkimus havainnollistaa, että oikeudellisten tyyppien tarkastelun sijaan on mahdollista suoraan analysoida sijoittajien sijoituskäyttäytymistä ja portfoliota arvioitaessa taipumusta aktiivisuuteen, jotta sijoittajien välinen heterogeenisuus voidaan huomioida paremmin