Turn of the month effect and institutional liquidity needs: the case for pension funds

Loading...
Thumbnail Image
Journal Title
Journal ISSN
Volume Title
School of Business | Master's thesis
Date
2021
Major/Subject
Mcode
Degree programme
Accounting
Language
en
Pages
65+6
Series
Abstract
The aim of this thesis is to offer new empirical evidence for explaining the turn of the month (TOM) effect, which been well-established in literature since its discovery by Ariel (1987). The focus in the literature has remained at exploring the reinvestment phase returns, which occur during the first days of each month when individuals receive liquid funds for example in form of salary or pension payments. For individuals to receive their monthly recurring cash payments, companies and institutions need a considerable amount of liquidity each month at a specific time. In this thesis, the focal point is at analysing the period before the reinvestment phase and to assess whether and how the liquidity needs of pension funds affect stocks prices before and at the turn of the month. Etula et al. (2020) propose that the pre-month-end return patterns are driven by institutional liquidity needs. They argue that the timing of the patterns is driven by settlement time conventions of stock markets. That is, stock prices are affected by downward price pressure at the time when pension funds need to sell their holdings to receive liquidity for pension payments. Furthermore, they document a significant upward correction after this period of selling pressure. Etula et al. (2020) argue that pension funds invest in stock markets largely via mutual funds, and therefore they measure the effect that pension funds have on TOM returns by proxying pension fund holdings with mutual fund holdings. To evaluate the accuracy of proxying pension fund holdings with mutual fund holdings, there is a need for an empirical analysis utilizing direct pension fund holdings. This thesis combines Thomson-Reuters 13F data with Bushee Institutional Investor data, which together provide a way to trace pension funds’ historical stock holdings. The final dataset contains 11,353,644 observations of daily returns of individual stocks listed in the US market. The observations are divided into quantiles based on proportional pension fund holdings. It is then analysed whether and how the pre-month-end returns of the quantiles differ to see whether pension fund ownership affect these returns. The results are similar to those found by Etula et al. (2020). Firstly, the turn of the month effect is clearly present in the data covering the years 2007-2018. In addition, the pre-month-end patterns appear to intensify as pension fund ownership increases. Finally, it is tested whether the same relationship is present between general institutional ownership and pre-month-end TOM effect. The results suggest that the impact of pension fund ownership on the magnitude of pre-month-end TOM effect exceeds that of general institutional ownership. The results provide additional evidence for institutional liquidity needs being the driving force behind pre-month-end TOM returns. The conclusions are, however, constrained by certain limitations that are mostly related to the data quality of 13F filings. In addition, to enable a complete understanding of the results, a case analysis of pensions’ trading strategies would be beneficial.

Tämän tutkielman tarkoitus on tarjota uutta empiiriseen tutkimustapaan pohjautuvaa tietoa kuunvaihde ilmiöön liittyen. Ilmiötä on tutkittu yleisesti akateemisen yhteisön keskuudessa aina Ariel (1987) ensilöydöksestä asti. Tiedeyhteisön huomio on kuunvaihde ilmiössä keskittynyt kuunvaihteen jälkeisiin tuottoihin, jotka ovat havaittavissa kunkin kuun ensimmäisinä päivinä, jolloin eläkkeet ja palkat yleisesti maksetaan. Yritykset ja instituutiot tarvitsevat huomattavan määrän likvidejä varoja kattamaa nämä kuukausittain toistuvat menoerät. Kuunvaihteen jälkeisen ajanjakson sijaan tässä tutkielmassa huomio kiinnitetään kuunvaihdetta edeltävään aikaan. Tutkielmassa tavoitteena on selvittää, että vaikuttaako käteismaksuja maksavien toimijoiden kuunvaihdetta edeltävä likviditeettitarve osakkeiden hintakehitykseen. Etula et al. (2020) esittävät, että kuunvaihdetta edeltävät kuukausittain toistuvat hintakehityskaavat johtuvat markkinatoimijoiden likviditeettitarpeesta. Tutkijoiden mielestä hintakehityskaavat korreloivat osakekauppojen selvitysaikojen kanssa. Etula et al. (2020) tutkimuksen mukaan osakkeisiin kohdistuu myyntipainetta juuri sinä hetkenä, jolloin myynti takaa likvidit varat eläkkeenmaksupäivälle. Tämän lisäksi tutkijat löytävät huomattavaa ostopainetta edeltävän myyntipaineen jälkeen, mikä viittaa markkinoiden korjausliikkeeseen. Etula et al. (2020) argumentoivat, että eläkeyhtiöt osallistuvat markkinoille pääasiassa rahastojen kautta. Näin ollen he tutkivat eläkeyhtiöiden vaikutusta kuunvaihdetta edeltävään hintakehitykseen käyttämällä proxy-mittariin perustuvaa lähestymistapaa, jossa rahastojen katsotaan edustavan eläkeyhtiöiden osakeomistajuutta. Saatujen tulosten arvioimiseksi on tärkeää tehdä vastaava analyysi, joka perustuu proxy-mittauksen sijaan eläkeyhtiöiden suoriin osakeomistuksiin. Tässä tutkielmassa yhdistetään Thomson-Reuters 13F data ja Bushee Institutional Investor data, jotka yhdessä mahdollistavat eläkeyhtiöiden suorien omistusosuuksien historiallisen tarkastelun. Tutkielman lopullinen tietojoukko sisältää 11353644 havaintoa, jotka koostuvat yksittäistäisten osakkeiden päivätuotoista Yhdysvaltojen osakemarkkinalla. Havainnot jaetaan ryhmiin suhteellisen eläkeyhtiöomistajuuden perusteella. Tämän jälkeen analysoidaan, että miten eläkeyhtiöomistajuus vaikuttaa kuunvaihdetta edeltävään tuottokaavaan. Tutkielman tulokset ovat yhtenevät Etule et al. (2020) tulosten kanssa. Kuunvaihde ilmiö on selvästi läsnä tietojoukossa. Lisäksi kuunvaihdetta edeltävien tuottokaavojen intensiteetti kasvaa, kun eläkeyhtiöomistajuus suurenee. Tuloksista käy myös ilmi, että kuunvaihdetta edeltävän tuottokaavan intensiteetti korreloi vahvemmin eläkeyhtiöomistajuuden kuin yleisen institutionaalisen omistajuuden kanssa. Tulokset tarjoavat uutta tukea hypoteesille, jonka mukaan institutionaalinen likviditeettitarve on huomattava kuunvaihdetta edeltävään tuottokaavan vaikuttava tekijä. Tietyt tutkimusmetodologiaan liittyvät seikat rajoittavat tutkielman loppupäätelmien luotettavuutta, jotka liittyvät pääasiassa 13F tietojoukon laatuun. Lisäksi tulosten tulkinnan kannalta olisi hyödyllistä tehdä tapaustutkimus, joka käsittelee eläkeyhtiöiden kuunvaihteen osakemarkkina- ja likviditeettistrategiaa.
Description
Thesis advisor
Sinha, Vikash
Keywords
turn of the month effect, TOM, calendar anomalies, pension funds
Other note
Citation